SECの最新ガイダンスはブロックチェーン・ユーティリティトークンへの青信号か
ブロックチェーン技術は、人間社会が利用する資産取引システムを根本から変えるからこそ、登場以来イノベーターに二重の圧力をもたらしてきた唯一の技術なのかもしれません。イノベーターは競争優位を保つため絶えず自らに挑むだけでなく、不要な問題を避けるため、世界、特に米国の法令遵守環境にも細心の注意を払う必要があります。
したがって、SECが公開したデジタル資産の投資契約分析フレームワークと、航空旅行スタートアップへ発行した初のノーアクションレターは、業界を沸かせ、長期的により大きな影響を与える可能性があります。
この文書の最も重要なポイントの一つは、すべてのICOがSECの定義する「証券」に当たるわけではないとSECが確認したことです。
先週、米国証券取引委員会（SEC）は「デジタル資産の投資契約分析フレームワーク」（以下「フレームワーク」）を公表しました。米国で事業を行いたいトークン発行者や暗号資産関連企業に対し、トークンを規律するルールや、トークンが証券に該当するかを判断するために必要な要素など、新たな規制上の明確性を与えるものです。
SECは、このフレームワークが同委員会のStrategic Hub for Innovation and Financial Technology（「FinHub」「スタッフ」または「私たち」）の見解であり、SECの規則、規制、声明ではなく、既存の判例、法的要件、SECの声明やガイダンスを置き換えたり優先したりするものでもないと述べています。しかし、フレームワークの公開は、2017年7月の分散型自律組織（DAO）問題に関するSEC自身の調査報告を基礎とした出発点となります。これにより、ブロックチェーンスタートアップは、自社が発行・販売するデジタル資産が「証券」とみなされるかを、より明確に評価できるようになりました。ユーティリティトークンとは異なり、証券には発行者へ多大なコストをもたらす特定の米国連邦証券法が適用されるため、ここ数年、多くのトークン事業者がルールの明確化を求めてきました。
端的に言えば、フレームワークは「Howey Test」を適用し、デジタル資産（ブロックチェーン技術を用いて発行・移転される「仮想通貨」「コイン」「トークン」など）が証券かどうかを検証します。「トークン」のような資産を定性的に分析し、推進者、スポンサー、その他の当事者（「Active Participants」または「APs」）の行為をもとに、連邦証券法上の「投資契約」に該当し得る時期を判断するためのさまざまな考慮事項を示しています。
Howey Testは1946年の最高裁判例SEC v. W.J. Howey Co.に由来し、あるものが証券に分類されるかを判断する3要件を提示しました。「証券法上の投資契約とは、ある者が1）自己の資金を、2）共同事業に投資し、3）推進者または第三者の努力のみによる利益を期待するよう導かれる契約、取引、または仕組みをいう」とされています。
SECの最新ガイダンスは、「Howey Test」の第1・第2要件である「個人資金を共同事業へ投資すること」を、デジタル資産発行における既成事実として詳しく分析せず、「他者の努力への依存」と「利益に対する合理的期待」があるかに主眼を置いています。
購入者が他者の努力に依存しているかを判断する要素には、例えば次のものがあります。
- 独立した分散型ネットワークユーザーのコミュニティ（一般に「分散型」ネットワークと呼ばれる）ではなく、APが重要な任務または責任を遂行している、あるいは遂行すると期待されている。
- APがデジタル資産の市場または価格を創出・支援している。例えば、APが（1）デジタル資産の創出と発行を管理する、または（2）買い戻し、「バーン」などを通じて供給を制限し希少性を確保するなど、デジタル資産の市場価格を支えるその他の措置を講じる場合が含まれる。
- APがネットワークまたはデジタル資産の継続的開発の方向性において、主導的または中心的役割を担う。特に、ガバナンス上の問題、コード更新、デジタル資産に関する取引検証への第三者の参加方法を決定する上で、主導的または中心的役割を担う。
「利益に対する合理的期待」があるかを判断する要素には、次のものがあります。
- デジタル資産が流通可能で、流通市場やプラットフォーム上またはそれらを通じて取引されている、あるいは将来取引されると見込まれている。
- デジタル資産が、商品・サービスの利用予定者やネットワーク機能を必要とする者に絞られず、潜在的購入者へ広く提供されている。
- デジタル資産が、ネットワーク利用者を示す数量ではなく、投資意図を示す数量で提供・購入されている。例えば、想定される利用者が合理的に必要とする量を大幅に超える数量、またはネットワーク上での実利用が非現実的になるほど少量で提供・購入されている。
上記の比較で肯定的な結果が多いほど、デジタル資産が証券とみなされる可能性は高まります。一方、フレームワークは、デジタル資産がもはや証券または仮想通貨とみなされない場合の考慮事項を複数挙げ、一定の柔軟性も認めています。その考慮事項は次のとおりです。
- 分散台帳ネットワークとデジタル資産が完全に開発され、稼働している。
- デジタル資産の保有者がネットワーク上で意図された機能を直ちに利用でき、特に、その利用を促すインセンティブが組み込まれている。
- 仮想通貨と呼ばれるデジタル資産について、さまざまな場面で直ちに決済に利用できる、または現実の（法定）通貨の代替として機能する。
- APが流通市場の形成を支援する場合、デジタル資産の移転をプラットフォーム利用者間に限ることができる。
ブロックチェーン分野の法律専門家からは、フレームワークには曖昧で一般的な表現がなお多いとの指摘もあります。例えばAPの定義は広すぎ、創業者、コアチーム、コア開発者、マイナー、スーパーノード代表者などがすべてAPとなり得ます。ネットワークやデジタル資産が証券と判断されれば、ブロックチェーン分野のイノベーションは大きく減少する可能性があります。ArcBlockはユーザーとパートナーの認知と理解を高め、SECの最新動向を把握するため、世界最大のブロックチェーン業界団体である米国デジタル商工会議所に加盟しました。
SECのフレームワークとTurnKey Jetへのノーアクションレターが公開されたことで、暗号資産業界は、この二つの文書がICO誕生以来初めて、アプリケーションを基盤とするイノベーションへの道を開いた可能性があると感じています。
米国で州間航空チャーターサービスを提供するTurnKey Jetは、顧客が同社のチャーターサービスをより簡単かつ効率的に購入・利用できるよう、デジタルトークンの発行を計画しています。SECは、TurnKey Jetが説明したプログラムについて、次の理由から委員会に執行措置を勧告しないと述べました。
- デジタルトークン販売の資金をブロックチェーンプラットフォーム、ネットワーク、アプリの開発に使用せず、トークンは購入後すぐに利用できる。
- トークンはTKJウォレット内でのみ取引でき、プラットフォーム外のウォレットでは取引できない。
- トークン価格は1米ドルに維持され、額面を下回る価格でTurnKey Jetへのみ再販売できる。
- マーケティングでは、将来の市場価値上昇よりトークンの機能を重視する。
ノーアクションレターに記載された条件は、フレームワークで示されたものより厳しく見えますが、実際にはブロックチェーン業界全体、特に分散型アプリケーション（DApps）の利用にとって非常に前向きだと考えます。SECの最新ガイドラインとノーアクションレターはICOを容認したわけではなく、デジタル資産の発行で調達した資金には依然として米国連邦証券法の高い基準が適用されます。しかし、他社が今後参考にできる「分散型アプリ」の実装例を提供しました。企業が適切なガバナンス統制を導入する方法や、資産を証券またはユーティリティトークンとして明確に分類する方法に関する指針も含まれています。
TurnKey Jetが顧客ロイヤルティプログラムの開発にブロックチェーン技術を採用した理由は明らかではありませんが、DAppsの開発・デプロイプラットフォームに注力するArcBlockなら、「相互接続型ブロックチェーン」という独自設計を用いてSEC要件への準拠に必要な構成要素を容易に構築し、DAppsのコンプライアンスを支援できます。これにより、ArcBlockの顧客は次の戦略的優位性をすぐに得られます。
- ArcBlock開発プラットフォームの構成要素は再利用できるため、DAppsは「すぐに使える」という要件を容易かつ即座に満たせる。
- ArcBlockの分散型ID（DID）はアプリケーション全体に実装され、ABT Walletの分散型設計を利用することで、開発者はSEC要件を容易に満たせる。
- ArcBlockプラットフォーム内に実装されたProof of Stake（ステーキング）メカニズムにより、アプリケーションがユーザーを欺けないようにする。
昨年はパブリックブロックチェーンが一大ブームとなりましたが、今や私たちは、スマートコントラクト構築用の汎用プラットフォームやコンサルタント主導の仕組みを提供するだけでなく、実際のユースケースと現実世界の問題解決に焦点を当てた、新たなブロックチェーンプラットフォームの時代へ移りつつあります。米国SECの最新ガイドラインにより、何ができ、何ができないかが法的により明確になりました。次世代のインターネットサービスに取り組む開発者や起業家にとって、これは朗報にほかなりません。